V ČNB panuje rozpor mezi predikčním týmem a Bankovní radou, rozpor, jež reflektuje dva přístupy k měnové politice (ryze technický na straně jedné, a reálně politický na straně druhé) a jež má dopad na výhled měnové politiky.

Začátkem listopadu ČNB jednomyslně odhlasovala letos druhé zvýšení sazeb o čtvrt procentního bodu a její vyjádření během dvou měsíců tomuto zasedání předcházejících naznačovala, že by se nebránila ani většímu okamžitému či přinejmenším relativně brzkému utažení. Naproti tomu nová prognóza, zveřejněná na stejném zasedání, namalovala jenom velmi mírné utažení měnové politiky v roce 2018, a to ještě navíc v jeho druhé polovině. Ačkoliv to dle zápisu ze zasedání chvíli vypadalo, že s novou prognózou Bankovní rada vesměs souhlasí, nyní se nezdá, že tomu tak je.

Minulý týden totiž jak viceguvernér Hampl, tak guvernér Rusnok naznačili, že se jim tempo zvyšování sazeb v ní obsažené dostatečné nezdá. Viceguvernér (který ještě v březnu letošního roku brojil za ukončení intervencí až po polovině roku) je dle svých slov připraven zvednout za vyšší sazby letos ruku i potřetí (v prosinci). Guvernér Rusnok sice o prosinci nemluvil, ale ze slov, že chce do dvou let vidět základní sazbu ČNB na 3 %, mi jako zarytý odpůrce prosincového zvýšení také nepřipadá. Oba k těmto jestřábím vyjádřením evidentně pohnula silná data o růstu ve třetím čtvrtletí (dle dat ČSÚ, zveřejněných minulé úterý, rostla ekonomika v předchozím čtvrtletí o 5 % meziročně).

Kdo bude mít tedy pravdu – analytici ČNB nebo Bankovní rada? Vzhledem k tomu, že rozhodovací pravomoc je v Radě, lepší otázka je, zda jsou jestřábí slova centrálních bankéřů odůvodněná. A na tu je dle mého odpověď „ne“.

Český růst totiž obvykle nemá velké inflační implikace, a to ani když je rychlý a primárně tažený poptávkou domácností (což ten stávající vzhledem k investičnímu boomu není). Zadruhé, vysoká stávající inflace je z poloviny odrazem cen potravin, z druhé pak růstu cen nemovitostí (imputované nájemné) a zavedení EET počátkem roku. Trvalé poptávkové tlaky jsou velmi slabé. Zatřetí, Eurozóna nás stále zásobuje desinflačními tlaky, jejichž odrazem (a také odrazem koruny) jsou například dovozní ceny spotřebitelského zboží, které od počátku roku klesly o skoro 5%. Jinými slovy – inflace není hrozbou a v následujících měsících výrazně zvolní.

Měla by tedy ČNB brzy utáhnout měnovou politiku? Ne – prismatem režimu inflačního cílování není růst sazeb potřebný. Utáhne ČNB brzy měnovou politiku? Možná ano.

Momentální ekonomický vývoj totiž otevřel ČNB okno příležitosti k normalizaci měnové politiky. Před další recesí, která jednou (a spíše dřív než později) přijde, chce BR ČNB mít odkud sazby snižovat: vsadím se, že poslední věc, kterou ČNB chce v nejbližších 10 letech dělat, je znovu intervenovat proti koruně.  A kdy normalizaci provést bezbolestněji a bez povšimnutí než v situaci, kdy se firmy i domácnosti oddávají spotřebně investičnímu hýření neviděnému přes 10 let?

Autor: Martin Lobotka, hlavní analytik Conseq Investment Management a.s.