„Americká výnosová křivka invertovala.“ To je headline, který nyní můžeme vidět prakticky na všech zpravodajských serverech po celém světě. Co to vlastně znamená a jaké jsou implikace pro investory?

Nejprve je třeba definovat výnos dluhopisu. Nemáme tím na mysli výnos neboli zhodnocení pro investora z držení dluhopisu ve svém portfoliu. Máme tím na mysli výnos do doby splatnosti (yield to maturity – YTM). Udává nám, při splnění určitých podmínek, jaký průměrný roční výnos (p.a.) investor obdrží, pokud jej bude držet až do jeho splatnosti. Za jinak stejných podmínek samozřejmě platí, že čím vyšší výnos do doby splatnosti, tím je dluhopis pro investory atraktivnější. Pod čarou také můžeme dodat, že vztah výnosu dluhopisu a jeho tržní ceny je inverzní neboli platí, že pokud cena dluhopisu roste, výnos klesá, a naopak.

Dále je třeba definovat výnosovou křivku. Výnosová křivka graficky znázorňuje vztah mezi dobou do splatnosti dluhopisu a jeho výnosem. Aktuální výnosovou křivku USA můžeme vidět na následujícím grafu. Doba do splatnosti je na horizontální ose X a výnos na vertikální ose Y.

Americká výnosová křivka, 14.8.2019

Zdroj: Bloomberg

Když měříme pohyby na výnosové křivce, nejčastěji sledujeme pohyby výnosu dluhopisů s 2letou a 10letou splatností. A právě její inverzi 14. 8. došlo, což znamená, že výnos dvouletého dluhopisu je vyšší než výnos 10letého dluhopisu. Neboli rozdíl mezi výnosem 10letého dluhopisu a 2letého dluhopisu je záporný. (Graf výše je pouze přibližný) V USA se toto dnes stalo poprvé od roku 2007.

Studie pro americký finanční trh ukazují, že po inverzi výnosové křivky trvá akciovým trhům v průměru ještě přibližně 18 měsíců, než dosáhnou svého vrcholu. Zdá se tedy, že by před sebou akciové trhy mohly mít ještě několik poměrně příznivých kvartálů se slušným zhodnocením. Další studie ukázaly, že inverze výnosové křivky indikuje zvýšené riziko hospodářské recese v následujícím období. Sluší se ovšem dodat, že v tomto směru americká výnosová křivka v minulosti vydala spoustu nepřesných signálů recese, jež se nakonec nevyplnily.

Co se týče našeho globálního akciového výhledu do příštích kvartálů, celkově máme neutrální názor, který podporují tři fundamentální faktory.

Zaprvé, makroekonomický obrázek se proti konci loňského roku, kdy trhy prošly rapidními poklesy, příliš nezměnil. Světová ekonomika dále mírně zpomaluje. Zadruhé, z historického srovnání jsou valuace jako P/E, P/B či P/S přibližně na úrovních historických průměrů, což značí neutrální, resp. férové akciové ocenění. Akcie tak nejsou ani vyloženě levné, ani vyloženě drahé. A zatřetí, globální dynamika korporátních zisků prudce zpomaluje. Zatímco v druhé polovině loňského roku se pohybovala enormně vysoko kolem 25 % meziročně, dle aktuálních dat dynamika zpomalila na nulu, od které by se mohla v následujících kvartálech dle konsenzu analytiků odrazit mírně výše.

Výrazných rizik je ovšem přítomno hned několik. Mezi největší jednoznačně patří další zásadní vyostření situace v mezinárodním obchodě ve vztahu mezi USA a Čínou, případně EU, rychlejší než aktuálně očekávané postupné zpomalování globální ekonomiky v čele s Čínou a tvrdý Brexit bez dohody.

Autor: Michal Stupavský, investiční specialista Conseq Investment Management a.s.