„Nejsem analytik, nejdu do detailů, snažím se pochopit business model. Jak firma funguje a jak vydělává peníze,“ říká v rozhovoru pro portál investujeme.cz Petr Zajíc – Senior Portfolio Manager investiční společnosti Pioneer Investments v Rakousku. Akcie firem kupuje kvůli jejich schopnosti generovat zisk. Nefandí proto investicím do akcií Tesly či Facebooku. V některých technologických firmách ale vidí potenciál. 

Trhy jsou podle Vás v pozitivním, optimistickém módu. To znamená, že reagují jen na špatné zprávy, a i přesto se rychle vybalancují. Čím je to způsobeno?

Je to kombinace dobrého směru ekonomik a extrémního nadbytku peněz. Ekonomikám se začíná relativně dařit, již se odrazily ode dna a celkový trend je příznivý. Ocenění trhů není tak nadhodnocené. P/E ratio je v současné době 17 a dlouhodobý průměr je přitom 13,5 – 14. Trhy jsou 10 – 15 % nad dlouhodobým průměrem, ale není to bublina. To ale neznamená, že v blízké době nemůžeme být svědky nějaké větší korekce. Léto k tomu bývá obzvlášť náchylné.

Je to tak ve všech sektorech?

Možná jsem stará škola, ale například nechápu, proč je největší automobilkou na světě podle tržní kapitalizace Tesla, která prodá ročně 50 tisíc aut a každý rok je ve ztrátě. Rozumím tomu, že má potenciál, technologie, know-how, ale investice nejsou charita.

Akcie firmy si kupuji kvůli tomu, že generuje zisk, případně na nějakém investičním horizontu jej generovat může. Nekupuji akcie jen proto, že je to osvícená firma, která přinese světu zářnou budoucnost. Chápu, že Tesla nemůže být oceněná stejně jako běžné automobilky… I když na druhou stranu, proč ne? I mnoho jiných automobilek má know-how, ale na rozdíl od Tesly navíc i cash flow a tedy možnost nakoupit například firmy, které vyvíjejí baterie či technologie. Je to pro mě těžko pochopitelné.

V jakých dalších firmách vidíte podobné schéma?

Nejsem příznivcem Facebooku či Snapchatu. Mám zkušenost z let 1999 až 2001, kdy se obchodovaly za 120násobek zisku akcie firem jako 1-800-flowers.com a podobně, pokud tedy vůbec nějaký zisk měly. Všichni mi říkali: „Je nová doba, technologie, všechno bude jinak.“ 9 z 10 těchto firem již dnes neexistuje.

Nyní je situace trochu jiná. Na trh se dostávají prověřenější firmy s určitou základnou. Kapitálový trh je ale ve finále vždycky o tom, zda firma dokáže generovat zisk. Klienty, se kterými se setkávám, nezajímá, jestli firma vyvíjí sociálně odpovědný produkt, který pomůže ke zlepšení světa, ale ptají se, kolik na tom vydělají.

Mohu se ale plést a do budoucna je potřeba jít tímto směrem a ukázat „neuvědomělé“ mase, že je potřeba zapomenout na svůj osobní prožitek a investovat do budoucnosti.

Nemyslíte si, že i přes Vaše osobní zkušenosti je tedy dnes opravdu jiná doba?

Ano, pohybujeme se v době změn. Mění se společnost kolem nás, prostředí, ve kterém žijeme, a my si nyní musíme nastavit nová pravidla. Například přístup konzervativců je pochopitelný – chtějí zachovat současná pravidla. Svět se ale mění a toto není dlouhodobě udržitelné. Musíme přizpůsobit nové situaci i pravidla.

Jestliže jsme jednou přišli s modelem globalizace, poptáváme globální produkty a služby, tak to přináší i globalizaci ve smyslu pohybu osob. Samozřejmě je potřeba tuto situaci nějakým způsobem regulovat a kontrolovat.

Příkladem může být klonování ovce Dolly před 20 lety. Také se hned začalo mluvit o pravidlech klonování. Nyní je to to samé s informačními technologiemi – řeší se ochrana osobních údajů, právo na soukromí. Musí se tedy najít určitá rovnováha.

Pravidla mohou být extrémně liberální, nebo přehnaně konzervativní. Společnost se pohybuje někde mezi tím – v posledních 25 letech možná až k příliš liberální formě. Poptávka po pravidlech je nyní větší. Je ale potřeba, aby se kyvadlo nevykmitlo příliš na opačnou stranu. To by mohlo vést k omezení volného pohybu osob, zboží, služeb. Globalizace není špatná, ale neřízená globalizace ano.

Ale příliš regulace také není dobře…

Určitě. Nárůst protekcionismu vidím jako jeden z největších problémů a rizik pro příští dva, tři roky. V některých odvětvích je to viditelnější, v některých méně. Souvisí to s liberální globalizací. Podívejme se například na trh s ocelí. Na začátku byla skvělá myšlenka – otevřít trh. Najednou ale pracujete s tím, že v Číně stát subvencuje výrobce, zakládá firmy či dotuje firmy, když jsou ve ztrátě. To pak není volná soutěž. Dostáváte se do situace, kdy musíte zavést nějaká cla, což je z pohledu ortodoxního liberála špatně, protože regulaci kompletně odmítá. Podstata je ale jiná: na volný trh by neměl vstupovat nikdo, kdo také nefunguje na principech volné soutěže.

Jde o nastavení systému – o to, co dovolíte firmám. Riziko protekcionismu je jedno z největších rizik, společně s měnovými válkami. Ty byly také častým tématem. Nejjednodušší možností, jak zvýšit konkurenceschopnost země, je oslabit měnu. Když oslabíte měnu, tak se navíc také sníží zadlužení země.

Ústní intervence proti dolaru jsou například poměrně pravidelnou součástí Trumpových komentářů. Stejný problém, tedy příliš silnou domácí měnu, měla švýcarská centrální banka. A stejným problémům může čelit i ECB, která navíc musí řešit velmi odlišné ekonomické podmínky mezi severem a jihem. Pro sever jsou dobré nízké úrokové sazby a uvolněná monetární politika, v případě jihu to může být naopak trochu kontraproduktivní.

Jižní země byly historicky zvyklé na vysoké úrokové sazby. Je logické, že jinak uvažujete, zda půjdete do nějaké investice, když máte náklady na financování 12 %, anebo 2 %. Opatrnost hodnocení investice je pochopitelně jiná. Trochu se obávám, jestli problém, který mají jižní země, není z části způsoben uvolněnou monetární politikou či politikou nízkých úrokových sazeb, která je naopak pro zbytek zemí eurozóny správná. Říkám si, jestli to nebyl tak trochu danajský dar.

Vraťme se ještě k investicím. Existuje nějaká technologická firma, do které byste investoval?

Nemám problém s Applem, přestože se obchoduje na historických maximech. Je to ukázkový příklad toho, jak je možné generovat zisk na něčem, co přispívá k technologickému rozvoji. Apple je ale výjimka. Apple například jako jediný dokáže generovat, díky produktové a klientské základně, peníze z prodeje hudby. Nikdo jiný takový není.

Navíc se obchoduje hluboce pod oceněním technologického sektoru, vyplácí dividendu a má dostatek hotovosti. Apple má také velkou část hotovosti mimo Spojené státy, kterou firma nebyla schopna v minulosti efektivně repatriovat kvůli daním. To by se ale již brzy mohlo změnit díky Trumpově daňové reformě.

Jak se tedy rozhodujete při nákupu akcií?

Nejsem analytik, nejdu do detailů finančních výsledků firem. Na to máme jako firma široké analytické zázemí. Já se snažím pochopit business model. Jak firma funguje a jak vydělává peníze, jakou mám reálnou zkušenost s jejími produkty. Například jsem sice uživatel Facebooku, ale vůbec bohužel nevidím možnost, jak firma může úžasně širokou klientskou základnu monetizovat v takovém objemu, který by odpovídal její tržní kapitalizaci.

Na druhou stranu jsem byl dříve skeptický i k YouTube, ale jejich obsahová nabídka se nyní výrazně rozšiřuje. YouTube se stal pro řadu mediálních projektů distribučním kanálem. Vidím, že moje děti tráví na YouTube násobně více času než před televizní obrazovkou. V technologickém sektoru je spousta firem, jejichž produkty dávají smysl, ale bohužel je jejich současné ocenění často příliš vysoké. O to víc je zde důležité najít rovnováhu mezi oceněním a potenciálem růstu zisků.

Zdroj: pioneer.cz

Autor: Jana Zámečníková